Bloomberg — Quando a Moody’s Ratings avaliou pela primeira vez a Nvidia, há quase uma década, atribuiu à empresa a nota Baa1, dentro do grau de investimento, amparada por um nível relativamente baixo de endividamento e mais de US$ 1 bilhão em fluxo de caixa livre após 16 anos como companhia aberta.
Na semana passada, a Moody’s concedeu à SpaceX, de Elon Musk — apesar de um histórico financeiro público limitado, “fluxo de caixa livre negativo persistente” e anos de pesados investimentos ainda pela frente — a mesma nota Baa1.
Em muitos aspectos, isso demonstra o grau de confiança que os mercados de crédito depositam em Musk e na escala quase fantástica de suas ambições: foguetes reutilizáveis, uma rede global de satélites, inteligência artificial e até centros de dados no espaço.
Investidores em títulos estão se preparando para fornecer à SpaceX pelo menos US$ 20 bilhões em financiamento.
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A empresa está vendendo cinco séries de títulos com vencimentos que variam de cinco a 30 anos. Os papéis de prazo mais longo estão sendo oferecidos com rendimento cerca de dois pontos percentuais acima dos Treasuries dos EUA, segundo uma pessoa com conhecimento do assunto ouvida pela Bloomberg News.
No mercado acionário, esse tipo de salto é comum.
Os investidores compram grandes histórias na expectativa de ganhos explosivos. Mas isso é muito mais raro no crédito de grau de investimento, um segmento de Wall Street construído sobre fluxos de caixa estáveis, alavancagem controlada e retornos confiáveis, embora mais modestos.
“Isso deve ser uma oportunidade fenomenal do lado das ações nos próximos 10 ou 20 anos”, disse Sal Naro, diretor de investimentos da Coherence Credit Strategies. “Na renda fixa, parece que as agências estão dando muita tolerância e uma visão muito positiva para eventos que ainda vão acontecer no curto ou médio prazo.”
Para a Moody’s — e também para a S&P Global Ratings e a Fitch Ratings — o argumento a favor do grau de investimento se baseia mais no que a SpaceX possui e poucos emissores conseguem igualar: uma posição dominante em lançamentos espaciais, central para o programa espacial dos EUA; a rede de satélites Starlink, que gera bilhões de dólares em receita recorrente; e acesso a liquidez suficiente para continuar financiando sua expansão em IA.
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Ainda assim, a SpaceX não reúne algumas das características típicas de um emissor de alta qualidade de crédito. A empresa investe pesadamente, consome caixa e depende do crescimento futuro para justificar seus números.
A S&P, que classifica a SpaceX um nível abaixo da Moody’s, em BBB, espera que a companhia permaneça com fluxo de caixa negativo até 2030, com o consumo de caixa aumentando acentuadamente no próximo ano e novamente em 2028.
Para financiar essa necessidade, a SpaceX deverá recorrer muito mais ao endividamento, com a dívida total chegando a US$ 132 bilhões em 2028. Hoje, esse valor está próximo de zero após o ajuste por caixa e passivos de arrendamento, segundo a S&P.
Equilibrar esses riscos com a posição de mercado da SpaceX gerou um debate de classificação incomumente complexo, afirmou Naveen Sarma, principal analista da S&P responsável pela cobertura da empresa, durante um webinar. Segundo ele, foi “um dos comitês mais interessantes que tive em meus 20 anos na S&P”.
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Representantes da Moody’s, da S&P e da Fitch não responderam aos pedidos de comentário além das declarações contidas em seus relatórios de classificação.
A SpaceX, oficialmente chamada Space Exploration Technologies, também não respondeu a um pedido de comentário feito fora do horário comercial.
Confiança
Ross Pamphilon, diretor de investimentos de renda fixa da Impax Asset Management, afirmou que a SpaceX está pedindo aos investidores que financiem um negócio ao mesmo tempo excepcionalmente forte e excepcionalmente difícil de modelar.
“Da forma como vemos, trata-se de um negócio profundamente negativo em fluxo de caixa livre, com um forte consumo de caixa relacionado à IA por meio da xAI, somado a uma franquia robusta de satélites, que é a Starlink”, disse Pamphilon, observando que considera participar da emissão.
“E então há toda a narrativa aspiracional em torno de centros de dados, conectividade e eficiência energética no espaço, que são ideias admiráveis. Mas, obviamente, é algo difícil de assimilar e que exige um certo grau de confiança.”
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O mercado acionário está tornando esse exercício mais difícil.
As ações da SpaceX caíram desde o IPO, eliminando mais de US$ 600 bilhões em valor de mercado e aumentando o escrutínio sobre um dos principais argumentos de venda da operação: a enorme camada de capital próprio que protege os detentores dos títulos.
Para muitos investidores de crédito, isso não elimina o apelo mais amplo da empresa.
Eles não estão comprando títulos da SpaceX porque ela já se parece com um emissor típico de grau de investimento, e sua capitalização de mercado ainda gira em torno de US$ 2 trilhões.
Além disso, seu negócio de lançamentos enfrenta poucos concorrentes realmente relevantes, e grande parte dos investimentos de curto prazo está ligada a projetos que, segundo seus defensores, devem começar a gerar retorno relativamente rápido, de acordo com John Lloyd, chefe global de crédito multissetorial e gestor de portfólio da Janus Henderson Investors.
“Muito do investimento de capital de curto prazo está sendo direcionado para iniciativas que devem gerar retorno rapidamente”, disse Lloyd.
Se Musk “conseguir realizar 75% do que se propõe a fazer, a empresa poderá receber elevações de rating ao longo do tempo e se parecer muito mais com uma das hyperscalers”.
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