Bloomberg Línea — A poucos dias do primeiro turno, em 4 de outubro, a dúvida sobre o rumo da economia brasileira após a eleição se tornou o centro das conversas entre gestores de grandes fortunas e seus clientes.
Segundo Felipe Nobre, sócio e CEO da Jera Capital, que atende mais de 50 famílias e tem mais de R$ 7 bilhões sob gestão, o grau de incerteza hoje lembra o período que antecedeu a primeira vitória de Luiz Inácio Lula da Silva, em 2002, e é maior que o de disputas eleitorais mais recentes.
“Tem uma dúvida muito grande e um questionamento de qual é o risco que a gente está correndo agora”, disse Nobre em entrevista ao podcast Radar Eleitoral, da Bloomberg Línea. “No final, essa discussão está ao redor de: temos um risco diferente ou não?”.
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Nobre compara o momento atual com a eleição de 2022, quando, segundo ele, a expectativa predominante no mercado era de um governo do PT mais pragmático.
“Agora, as pessoas se perguntam, o que vem? E se a oposição ganhar, o que será esse governo também? Será que o governo vai ter força? Qual será a nova configuração do Senado e do Congresso?”, afirmou. “É uma dúvida muito maior pairando sobre o que foi nas últimas eleições.”
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Para o executivo, a incerteza é tanto política quanto econômica. Entre as famílias atendidas pela gestora, que em grande parte têm negócios próprios, as preocupações de curto prazo incluem novas mudanças tributárias, o patamar da inflação e o efeito dos juros altos sobre empresas alavancadas.
“Todo negócio acaba necessitando algum tipo de dívida para poder rodar, e isso está afetando demais a geração de caixa, a atividade começa a cair”, disse.
Âncoras em dúvida
Nobre afirma que o debate não se resume a uma escolha entre candidatos de direita ou de esquerda.
O centro da preocupação, segundo ele, é a âncora nominal, ou seja, a confiança de que o Banco Central tem condições de combater a inflação com juros independentemente de quem esteja no poder.
Essa confiança se apoia em três pilares: o arcabouço legal que garante a autonomia do BC, o consenso político em torno da meta de inflação e a certeza de que a autoridade monetária pode subir os juros sem a preocupação de comprometer o orçamento do governo.
“Quando você chega num patamar como a gente está, é difícil saber se dá para subir juros e não arrebentar ainda mais o orçamento”, disse. “Você tem uma incerteza sobre os três pilares. Isso gera todo um nível de tensão muito grande.”
O executivo cita outro fator de insegurança, o ambiente jurídico, que afeta a expectativa dos agentes em relação ao cumprimento das regras.
Risco na inflação, não no dólar
Segundo Nobre, o Brasil vive uma combinação sem precedente: a dívida pública está no nível mais alto da série histórica, mas o risco-país está calmo, porque o país não tem dívida externa relevante. Em crises anteriores, lembra ele, a preocupação fiscal vinha acompanhada de estresse no setor externo.
Com isso, na avaliação do CEO da Jera, o problema tende a se manifestar dentro do país, pela via da inflação. Ele aponta como evidência a diferença entre a inflação implícita nos títulos públicos e a projetada pelos economistas no boletim Focus, do Banco Central.
“Claramente, esse risco de calote está na inflação. O mercado está pagando um prêmio muito alto para se defender de uma inflação”, afirmou.
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Por isso, Nobre questiona a ideia de que a manutenção do quadro atual seria um cenário neutro. Com juros altos, afirma, a inadimplência e os pedidos de recuperação judicial aumentam e empurram a economia para uma situação pior. “O mais do mesmo não é o mais do mesmo.”
Três cenários
A Jera trabalha com três cenários para o pós-eleição. No primeiro, há uma guinada em direção à responsabilidade fiscal, com qualquer um dos candidatos, e uma descompressão dos preços dos ativos, semelhante à dos primeiros anos dos governos Lula 1, Michel Temer e Jair Bolsonaro.
No segundo cenário, o governo tenta manter a política atual, seja por falta de força política, seja por escolha. No terceiro, o quadro evolui para um descontrole.
Para Nobre, o cenário intermediário tende a durar pouco e a migrar para um dos extremos, o que torna a eleição de 2026 diferente das anteriores. Ele considera que a disputa tende a ser equilibrada, “50-50”, mas afirma que o resultado para os investimentos não é simétrico.
Num cenário de descompressão, como uma vitória de um candidato com agenda fiscal reformista, a exemplo de Flávio Bolsonaro (PL), citado por ele, os juros cairiam e a bolsa subiria. Nobre lembra que parte relevante das ações brasileiras negocia a 4 a 6 vezes o lucro, ante 10 a 12 vezes no passado, e que um juro real de 7% a 8% “é insustentável”.
No cenário adverso, afirma, o câmbio poderia ir a R$ 7, R$ 8 ou R$ 9, com pouca margem de manobra, porque as reservas internacionais líquidas estão no menor nível em 25 anos em relação ao PIB e às importações. “Se você entrar numa espiral, normalmente você não controla.”
O exemplo da Turquia
Nobre cita o caso da Turquia como referência para o cenário mais adverso. A lira turca passou de cerca de 5, em 2018, para 20 por dólar em 2023 e hoje está perto de 50. Mesmo assim, ações e imóveis recuperaram as perdas, porque a inflação reduziu o peso das dívidas das empresas e elevou o custo de reposição dos imóveis.
“Quem pagou a conta foi o cara que financiava o governo”, afirmou. Segundo Nobre, o poupador que aplicava em títulos públicos e em depósitos nos bancos locais foi o mais prejudicado, porque passou anos com juros reais negativos. “O CDI da Turquia foi a única coisa que não retornou dinheiro.”
A comparação leva a Jera a questionar o papel do CDI como proteção. Em crises passadas, lembra Nobre, o investidor sabia que o Banco Central subiria os juros e que o CDI compensaria a desvalorização do real. “A gente se pergunta hoje lá se o CDI não é o pior ativo que a gente tem. É uma discussão todo dia.”
Para ele, num cenário positivo os juros cairiam rápido, e num cenário muito negativo o CDI também não protegeria. Ações de exportadoras e de empresas capazes de repassar preços, além de ativos reais, teriam um perfil mais favorável nos dois extremos.
Patrimônio fora do país
A diversificação internacional é a base da estratégia da gestora. Nobre argumenta que a combinação de inflação mais alta que a dos parceiros comerciais e produtividade menor tende a desvalorizar o real no longo prazo.
Segundo ele, um portfólio com volatilidade de 5% ao ano rendeu no Brasil entre 1% e 1,5% de retorno líquido, ante cerca de 4% em dólar num portfólio diversificado no mundo.
A fatia a manter no exterior depende do fluxo de caixa e do estilo de vida de cada família, diz. Para quem tem filhos que têm a expectativa de estudar fora do país, a parcela está “mais para 60% fora do que no Brasil”. Para famílias sem despesas previstas em moeda forte, a recomendação é de “no mínimo 20%, 30%”.
Portfólio robusto
Apesar do quadro, Nobre afirma que a eleição não deveria levar a mudanças bruscas num portfólio bem planejado. “Os riscos sempre estiveram aí. Não é porque tem eleição que mudou os riscos”, disse. “É sobre construir um portfólio que seja robusto o suficiente, apesar das eleições.”
Na margem, a gestora busca dar um perfil mais assimétrico à parcela do patrimônio exposta ao Brasil, capaz de ganhar num cenário positivo e se defender num negativo.
O executivo conta que costuma provocar a equipe de investimentos com uma pergunta. “É muito ruim quando você é um investidor e um gestor e fala assim, dessa vez vai ser diferente. Normalmente está errado. Mas tem que se perguntar, e se for?”
Segundo ele, o trabalho é evitar que as famílias abandonem o plano por um de dois desconfortos: o medo de perder tudo ou o de ficar de fora de um movimento de alta.
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