Bloomberg — Parecia impossível há um ano. Mas o bitcoin se vê agora em uma de suas crises mais profundas, sem saída clara à vista.
A maior criptomoeda do mundo despencou mais de 40% desde seu pico, e o roteiro habitual não está funcionando: os compradores que costumam aproveitar as quedas sumiram, e as forças que normalmente impulsionam uma recuperação estão agindo contra ele.
O ouro está vencendo o debate como proteção macroeconômica. As stablecoins estão vencendo em pagamentos. Os mercados de previsão estão vencendo na especulação.
O paradoxo: nada disso está acontecendo porque o sistema falhou com o bitcoin. Washington nunca foi tão receptiva. A adoção institucional nunca foi tão profunda. Wall Street nunca esteve tão comprada na ideia. O bitcoin conseguiu tudo o que queria, e não foi suficiente.
Isso significa que o conflito central desta era cripto não é sobre preço. É sobre propósito. E esta queda está forçando uma pergunta que o bitcoin nunca precisou responder quando os preços subiam: se ele não é a melhor proteção, nem o melhor meio de pagamento, nem o melhor instrumento de especulação, para que, afinal, ele serve?
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“A narrativa central do bitcoin era ‘o número só sobe’, e não temos mais isso”, disse Owen Lamont, gestor de portfólio da Acadian Asset Management.
“Agora o número cai. Essa não é uma boa história”.
Problema da narrativa
Diferentemente de ações ou commodities, o bitcoin não tem fundamentos. Seu valor repousa quase inteiramente na crença, na força de narrativas capazes de persuadir novos compradores a entrar.
Essas histórias estão se desfazendo. Os investidores de varejo que compraram na onda da euforia ligada a Trump estão agora profundamente no vermelho.
“Novos instrumentos especulativos, como os mercados de previsão e as bolsas de commodities, estão desviando a atenção dos mercados cripto”, disse Noelle Acheson, autora da newsletter Crypto is Macro Now.
“Agora que o BTC é um ‘ativo macro’, ele precisa competir com tantas outras alternativas, a maioria das quais é mais fácil de entender e de explicar para conselheiros, clientes, conselhos de administração”.
Deserções
Um sinal inequívoco veio em novembro. Jack Dorsey, um dos evangelistas corporativos mais fervorosos do bitcoin, anunciou que seu Cash App passaria a suportar stablecoins. Por anos, Dorsey tratou o maximalismo do bitcoin como doutrina. Sua virada foi um recado: a corrida pelos pagamentos havia seguido em frente.
Em Washington, as stablecoins tornaram-se o centro de gravidade. O Genius Act, de caráter bipartidário, foi aprovado com facilidade. Os reguladores estão abertamente incentivando a infraestrutura de tokens lastreados em dólar.
Mesmo dentro do universo cripto, o bitcoin deixou de ser o único foco. Tokenização, derivativos baseados em blockchain e pagamentos transfronteiriços via stablecoin emergem como casos de uso concretos, nenhum dos quais exige o bitcoin para funcionar.
“Se há alguma correlação, a atividade com stablecoins estaria mais ligada ao ethereum ou a outras redes. E stablecoins servem para pagamentos”, disse Carlos Domingo, cofundador e CEO da Securitize, plataforma de tokenização.
“Acho que ninguém hoje enxerga o bitcoin como meio de pagamento”.
Armadilha da financeirização
Ironicamente, o declínio do bitcoin começou durante sua própria ascensão. O bull market de 2025 desencadeou uma corrida por infraestrutura institucional que deveria consolidar sua legitimidade. Em vez disso, retirou do ativo toda a sua mística.
Outrora símbolo de uma fuga libertária, o bitcoin hoje se parece com qualquer outro instrumento de Wall Street: um ticker num menu suspenso, empacotado com opções de curtíssimo prazo e produtos de volatilidade. O que antes exigia uma imersão profunda agora requer apenas um login numa corretora.
Os defensores do bitcoin ainda invocam sua escassez programada: o limite de 21 milhões de unidades, os ciclos de halving, a deflação gravada em código. Mas nos mercados, a escassez que importa não é apenas a da oferta, é a da atenção. E a oferta de coisas que competem por essa atenção é hoje praticamente infinita.
Altcoins. Derivativos de altcoins. Ações tokenizadas. Produtos estruturados alavancados. A escassez pode estar no código, mas a abundância é fabricada. E até o próprio código enfrenta questionamentos: o avanço da computação quântica começou a alimentar o temor de que as bases criptográficas do bitcoin, tidas por muito tempo como invioláveis, possam não ser permanentes. É uma ameaça distante, mas num ativo movido a narrativa, a mera possibilidade já corrói.
Proteção que falhou
Mesmo após anos de hype como “ouro digital”, o bitcoin falhou em seu teste macro mais importante. Apesar das tensões geopolíticas e da persistente fraqueza do dólar, ouro e prata protagonizaram ralis expressivos neste ano, enquanto o cripto só caiu.
Os fluxos de capital confirmam a divergência. ETFs de ouro listados nos Estados Unidos captaram mais de US$ 16 bilhões nos últimos três meses, enquanto os ETFs de bitcoin à vista registraram saídas de cerca de US$ 3,3 bilhões, segundo dados compilados pela Bloomberg. A capitalização de mercado do bitcoin encolheu mais de US$ 1 trilhão.
“As pessoas estão percebendo que o bitcoin é o que sempre foi: simplesmente um ativo especulativo”, disse Tom Essaye, presidente e fundador do Sevens Report e ex-trader da Merrill Lynch.
“O bitcoin não está substituindo o ouro, não é ouro digital, não faz a mesma coisa, não oferece às pessoas a mesma utilidade que o ouro oferece. Não é uma proteção contra a inflação, há outras proteções francamente melhores, onde você não precisa se preocupar com a volatilidade. E também não é uma proteção contra o caos”.
Desmonte das tesourarias
O modelo de tesouraria em ativos digitais deveria ser a identidade corporativa do bitcoin. Empresas como a Strategy Inc. acumularam bitcoin durante o bull market e emitiram ações lastreadas nessas posições, criando um ciclo autorreforçador que gerou bilhões em valor de mercado e deu aos investidores institucionais uma forma de expressar convicção sem tocar diretamente no ativo. Por um tempo, funcionou.
Agora o ciclo se inverteu, e com ele a credibilidade do modelo. As maiores empresas desse perfil despencaram no último ano, algumas muito mais do que o próprio bitcoin. Muitas agora negociam abaixo do valor de seus ativos.
Especulação que perdeu
O domínio do bitcoin sobre a cultura especulativa também está escorregando.
Plataformas de mercados de previsão como Polymarket e Kalshi, com resultados binários, resolução rápida e apostas sobre eventos reais, tornaram-se o novo playground dos mesmos traders em busca de dopamina que antes surfavam meme coins.
Não é fenômeno de nicho: o volume nocional semanal do Polymarket disparou no último ano. Até a Coinbase Global adicionou contratos de previsão. A dopamina não desapareceu. Ela simplesmente migrou.
“Os mercados de previsão estão se tornando o próximo modismo para os mesmos investidores do tipo faça-você-mesmo que apreciam o lado especulativo do cripto”, disse Roxanna Islam, chefe de pesquisa setorial da ETF shop TMX VettaFi.
“Isso pode significar menos interesse geral em cripto”, acrescentou, embora ponderando que “também pode significar uma migração para investidores mais sérios e de longo prazo”.
Engrenagem oculta
Há ainda uma crescente incompatibilidade entre a forma como o bitcoin é acessado e a forma como ele é negociado. Os ETFs à vista tornaram trivial a compra do ativo. Mas o preço do bitcoin ainda é influenciado por mercados de derivativos offshore, onde traders operam rotineiramente com alavancagem de 100 para 1.
Essas plataformas funcionam com motores de liquidação automática: quando as posições violam os limites de margem, são encerradas à força e lançadas instantaneamente no livro de ordens, desencadeando liquidações em cascata capazes de derrubar o preço à vista em minutos.
Essa engrenagem ficou completamente exposta na queda de outubro. Bilhões em posições alavancadas foram desmontados num piscar de olhos. Quando a maioria dos detentores de ETFs verificou seus portfólios, o estrago já estava feito.
Cenário otimista
Nada disso significa que o bitcoin acabou. Ele continua sendo o ativo digital mais líquido, com livros de ordens mais profundos e cobertura de exchanges mais ampla do que qualquer rival. Os ETFs à vista tornaram o bitcoin uma presença permanente nos portfólios. E a própria clareza regulatória que agora beneficia as stablecoins pode, em última análise, elevar todo o ecossistema.
Mais importante ainda: o bitcoin sobreviveu a crises existenciais, o colapso da Mt. Gox, o banimento da mineração na China, o crash de 2022, e muitas outras. Em cada uma delas, a rede resistiu e os preços voltaram a bater recordes. Resiliência não é pouca coisa. Numa classe de ativos salpicada de fracassos, simplesmente sobreviver confere uma espécie de legitimidade.
“Sempre tem alguém espalhando medo, incerteza e dúvida. Sempre tem um problema”, disse Dan Morehead, fundador da Pantera Capital.
“Acho que é um desejo natural das pessoas céticas quanto à importância do dinheiro baseado em celular para o mundo, que estejam sempre encontrando algo novo para se preocupar”.
O argumento otimista não é que as narrativas do bitcoin sejam invencíveis. É que elas não precisam ser, apenas duráveis o suficiente para sobreviver a cada nova crise de confiança. E a história, até agora, está do lado delas.
À deriva
Mas a história também mostra que sobrevivência e relevância não são a mesma coisa. A maior ameaça ao bitcoin não é um concorrente: é a deriva.
O sangramento lento de atenção, capital e convicção que acontece quando nenhuma narrativa isolada consegue sustentar o peso. O ativo ainda existe. A rede ainda funciona. Mas as histórias que deram ao bitcoin seu poder de atração, o ouro digital, o dinheiro da liberdade, a reserva institucional, estão se desfazendo ao mesmo tempo. Se isso é uma crise passageira ou permanente é uma das maiores questões da era da economia digital.
“É como uma religião para muitos, e a fé religiosa é difícil de abalar”, disse Michael Rosen, diretor de investimentos da Angeles Investment Advisors. “Simplesmente não é a minha religião”.
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