Bloomberg Opinion — O presidente do Federal Reserve, Kevin Warsh, presidiu na quarta-feira (16) o primeiro aumento da taxa de juros dos EUA desde 2023, e os aumentos de taxas não costumam vir sozinhos, como diz um ditado americano.
Várias versões dessa sabedoria popular circularam antes da decisão, proferidas por figuras como o ex-presidente do Federal Reserve Bank de St. Louis, Jim Bullard, e o ex-vice-presidente do Fed, Richard Clarida. A convicção deles se reflete nos preços de mercado, com os operadores de swaps prevendo cerca de mais três aumentos até o final de 2027.
Essa lógica tem uma base razoável na mecânica dos mercados financeiros: na maioria das circunstâncias, um único ajuste de um quarto de ponto na taxa raramente tem grande impacto sobre o mercado de títulos como um todo, as condições financeiras ou a economia.
Mas há uma exceção clara à regra — o movimento único e isolado de Alan Greenspan, no meio do ciclo, em março de 1997. É uma excelente analogia com o momento atual e mostra que algumas economias clamam por ajustes sutis, que podem até parecer triviais.
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Em uma pesquisa com formuladores de políticas divulgada junto com a decisão, a mediana dos participantes considerou que o Fed provavelmente elevaria as taxas mais uma vez até o final de 2026.
A pesquisa abrangeu 18 presidentes do Federal Reserve Bank e membros do Conselho do Federal Reserve, mas não o presidente. A grande maioria dos entrevistados, porém, também reconheceu o aumento da incerteza em torno de suas previsões de inflação.
Quando questionado durante a coletiva de imprensa após a decisão sobre sua opinião a respeito do que está por vir, Warsh foi evasivo: “Não vou antecipar nenhuma decisão futura que tomarmos”, afirmou. Então, será que vários aumentos nas taxas já estão realmente previstos?
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Vamos começar pelo básico. Na história moderna do Fed, quase todos os ciclos de alta começaram com taxas extremamente baixas, uma vez que a recuperação econômica da recessão já estava em andamento, de modo que os formuladores de políticas tinham um longo caminho a percorrer. As únicas exceções foram 1997 e o momento atual, com as taxas tendo subido para 3,75%-4%.
Assim como Greenspan, conhecido como o “Maestro”, o novato presidente Warsh encontra-se em modo de ajuste fino. Se ignorarmos o ruído causado pela volatilidade dos preços do petróleo e outros fatores temporários, a inflação subjacente pode estar entre 2,3% e 2,7% — acima da meta de 2%, mas longe de ser um inferno.
O problema de Warsh é que ela está acima da meta há cinco anos e meio e não está mais esfriando, e provavelmente precisa de um empurrãozinho para retomar sua tendência desinflacionária de 2022 a 2024.
O desafio de calibração de Greenspan era igualmente sutil: o crescimento econômico era forte e o desemprego havia caído drasticamente. Os formuladores de políticas se perguntavam se a economia corria o risco de superaquecimento, o que poderia desencadear inflação no futuro.
Embora ainda estivesse sob controle no momento do aumento, os modelos internos do Fed previam que o índice de preços ao consumidor básico subiria modestamente em cerca de 3,2% em 1998 devido à restrição no mercado de trabalho.
Outra semelhança: Warsh se vê tendo que se adaptar a um possível impacto tecnológico da inteligência artificial, que poderia impulsionar a produtividade e o crescimento e alterar as suposições sobre o funcionamento das taxas de juros. Greenspan enfrentava o início da revolução da internet.
Quando o cenário muda, os formuladores de políticas não têm certeza do que constitui uma postura “restritiva”, “neutra” ou “acomodativa” das taxas de juros. Eles vão tateando no escuro, como evidenciado pelo recente aumento em suas estimativas da taxa neutra — o nível teórico de equilíbrio que nem restringe nem estimula a economia — para 3,2%, o maior em uma década.
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A pesquisa interna do Fed também indicou que os formuladores de políticas podem levar algum tempo para reduzir as taxas do pico até esse nível neutro percebido. Na realidade, o crescimento impulsionado pela produtividade é um tanto imprevisível para as taxas, podendo limitar a inflação, mas também aumentar a demanda por empréstimos.
Também em 1997, o comitê de definição de taxas debateu abertamente as implicações de um aumento dissimulado da taxa neutra: “Se a política monetária não reconhecesse as mudanças na situação de equilíbrio e não ajustasse as taxas de juros nominais para cima, então, efetivamente, para usar a linguagem que normalmente empregamos, teríamos flexibilizado a política monetária mesmo que mantivéssemos o mesmo nível das taxas de juros nominais”, disse o presidente do Federal Reserve Bank de Richmond, J. Alfred Broaddus, a Greenspan na época, de acordo com a transcrição da reunião — uma frase que poderia muito bem ter sido escrita em setembro de 2026.
Por fim, as medidas do Fed na quarta-feira reforçam sua credibilidade. Nomeado pelo presidente Donald Trump, o maior intervencionista em política monetária a ocupar a presidência na história recente, Warsh iniciou seu mandato com dúvidas já pairando sobre sua independência, merecidas ou não.
Trump exigiu publicamente cortes nas últimas semanas, à medida que o aumento da taxa se tornava uma expectativa consensual nos mercados. A falta de ação teria dado a impressão de que Warsh estava intimidado pelo presidente antes das eleições de meio de mandato em novembro.
O Fed de Greenspan também compreendia a importância da credibilidade, já que o comitê não havia demonstrado sua capacidade de aumentar as taxas desde o ciclo de aperto monetário de 1994 a 1995.
“Minha análise da economia aponta para a conclusão de que corremos o risco de perder a credibilidade, conquistada com tanto esforço, de nosso compromisso de conter a inflação”, afirmou Thomas C. Melzer, presidente do Federal Reserve Bank de St. Louis, ao comitê durante a reunião.
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Greenspan recebeu elogios significativos, inclusive do próprio Warsh, por sua previsão perspicaz de que a inflação permaneceria contida e por sua recusa em sufocar uma economia forte. No entanto, ele também teve um pouco de sorte, ajudado por uma queda global nos preços da energia, um dólar forte que barateou as importações e uma reputação institucional conquistada com muito esforço, consolidada pelo antecessor de Greenspan, Paul Volcker.
Também vale a pena notar: Greenspan e seus colegas não tinham a intenção explícita, desde o início, de que 1997 fosse um caso isolado. Mas ele desenvolveu uma tese sobre a produtividade manter a inflação sob controle nas reuniões subsequentes e, em 1998, o calote da Rússia e o colapso do fundo de hedge Long-Term Capital Management colocaram o Fed de volta no modo de corte de juros.
Então, qual é o sentido de um ajuste tão pequeno? Ao tomar medidas para proteger a credibilidade do Fed, Warsh garantiu para si mesmo um potencial para ter opções baratas. Se a economia acabar precisando de mais, ele ainda poderá atendê-la no futuro. Mas ele provavelmente não está muito longe de seu destino final. E, com um pouco da sorte ao estilo Greenspan, talvez ele já tenha chegado lá.
Esta coluna reflete as opiniões pessoais do autor e não reflete necessariamente a opinião do conselho editorial ou da Bloomberg LP e de seus proprietários.
Jonathan Levin é um colunista com foco nos mercados e na economia dos EUA. Anteriormente, trabalhou como jornalista da Bloomberg nos EUA, no Brasil e no México. É analista financeiro com certificação CFA.
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