Bloomberg Línea — O Federal Reserve chega a uma de suas reuniões mais importantes para os mercados com um aumento das taxas praticamente já precificado. A atenção já não está voltada para a decisão desta quarta-feira, mas sim para saber se será iniciado um novo ciclo de aperto monetário capaz de alterar a trajetória do dólar, das ações e das moedas latino-americanas.
As expectativas mudaram rapidamente. A probabilidade implícita de um aumento de 25 pontos-base ultrapassa 90%, enquanto o mercado precifica quase quatro aumentos ao longo do próximo ano. Essa reviravolta impulsionou os rendimentos dos títulos do Tesouro e obriga os investidores a reajustar expectativas que, meses atrás, apontavam na direção contrária.
A incógnita está no rumo que a política monetária tomará a partir de agora. O Bank of America espera um aumento de 25 pontos-base e que as novas projeções do Fed prevejam um aperto de 50 pontos-base ao longo de 2026. O Goldman Sachs e o Citi, por outro lado, consideram mais provável que o movimento tenha um alcance limitado.
O mercado vem se ajustando há meses a essa mudança na política monetária. Jason Draho, responsável pela alocação de ativos da CIO Americas no UBS, afirma que “o fato de o Fed finalmente concretizar os aumentos não levará necessariamente a rendimentos mais altos, já que isso já está precificado”. A questão agora é até que ponto essa premissa se sustenta no mercado de ações, no dólar e nas moedas latino-americanas.
Wall Street diante do aumento das taxas
O histórico não transforma automaticamente o primeiro aumento das taxas em um sinal de baixa para Wall Street. O UBS analisou 16 ciclos de aperto monetário desde 1954 e constatou que o S&P 500 registrou, em média, um ganho de 10,8% nos 12 meses seguintes ao primeiro aumento. Em nenhum desses períodos o mercado entrou em baixa durante esse intervalo.
A Goldman Sachs chega a uma conclusão semelhante, embora o desempenho inicial tenha sido menos favorável. Em sete ciclos desde 1988, o S&P 500 registrou um retorno médio de -2% nos primeiros três meses, mas subiu 9% nos 12 meses seguintes. A exceção nesse último período foi o ano de 2022.
Para David Lefkowitz, Nadia Lovell e Matthew Tormey, do UBS, “os indicadores de crescimento têm sido, historicamente, mais importantes para o desempenho do mercado de ações do que os próprios aumentos nas taxas de juros”. O banco identifica o componente de novos pedidos do índice ISM de manufatura como uma das variáveis com maior correlação com os retornos futuros.
O episódio de 2022 ilustra essa relação. O S&P 500 registrou uma queda de 9% nos 12 meses seguintes ao início dos aumentos, o pior resultado entre os 16 ciclos analisados pelo UBS. Ao mesmo tempo, o índice ISM de novos pedidos na indústria manufatureira caiu de 60 — nível de forte expansão — para 46, o que indicava contração.
O ponto de partida atual é diferente. O UBS considera que a atividade industrial continua apresentando sinais de expansão e que os investimentos relacionados à inteligência artificial continuarão a impulsionar os lucros. O banco mantém as metas para o S&P 500 em 8.100 pontos no final de 2026 e 8.400 para meados de 2027.
Além disso, as cotações já absorveram parte do aumento dos rendimentos. O múltiplo preço/lucro esperado do S&P 500 caiu de cerca de 22 vezes no início do ano para cerca de 19,5 vezes, enquanto a taxa de rendimento dos títulos do Tesouro de 10 anos passou de 4,2% para cerca de 5%.
O Goldman Sachs também estima uma queda no múltiplo, de 22 para cerca de 19 vezes. Para o banco, os lucros continuam sendo o principal fator de sustentação das ações, enquanto os balanços patrimoniais das empresas limitam o impacto direto das taxas mais altas, especialmente entre as grandes empresas americanas.
O Bank of America mantém uma análise técnica otimista enquanto o S&P 500 se mantiver acima dos 7.500 pontos. Seu padrão de continuação aponta para metas de 8.000 e 8.234, embora o aumento dos rendimentos, o preço do petróleo e a sazonalidade desfavorável de setembro e outubro tenham reduzido sua convicção.
A amplitude do aperto monetário será determinante. O UBS estima que 50 pontos-base adicionais reduziriam o crescimento do PIB em apenas 10 a 20 pontos-base no próximo ano.
O dólar busca uma direção
O dólar chega fortalecido à reunião, mas a história mostra que um aumento nas taxas não garante uma valorização posterior. David Scutt, analista de mercado da Forex.com, analisou seis ciclos desde 1994 e constatou que os rendimentos dos títulos americanos de dois anos subiram por volta do primeiro aumento, enquanto a reação do dólar foi muito menos uniforme.
Os episódios de 1994 e 1999 oferecem as comparações mais próximas. Em ambos os casos, o Fed começou a adotar uma política monetária mais restritiva a partir de níveis próximos do neutro, e a taxa de rendimento de dois anos continuou subindo após o primeiro aumento. O índice DXY, no entanto, caiu inicialmente.
A relação entre o dólar e as taxas de juros dos EUA está agora particularmente estreita. Segundo Scutt, essa correlação está entre as mais fortes registradas desde 1992, de modo que novos aumentos nos rendimentos poderiam favorecer o dólar. A história, no entanto, mostra que essas duas variáveis nem sempre evoluem em sincronia.
Francesco Pesole, analista do ING, observa que o dólar finalmente começou a receber o apoio proveniente das taxas de curto prazo, dos altos preços do petróleo e de um menor apetite pelo risco.
O desafio para o Fed é que grande parte do aperto monetário já está precificado. O Bank of America considera que a reação do dólar dependerá da capacidade do banco central de “superar o tom restritivo esperado pelos mercados e por outros bancos centrais do G10”.
O carry trade entra em cena na América Latina
Para a América Latina, a decisão é menos importante do que a trajetória que o Fed vier a revelar. As moedas regionais chegam à reunião expostas tanto ao dólar quanto aos diferenciais de taxas, embora os analistas discordem sobre quais delas apresentam maior vulnerabilidade diante do novo cenário monetário dos Estados Unidos.
Felipe Cáceres, analista de mercado da Capitaria, considera que “o impacto real sobre as moedas latino-americanas não dependerá do movimento em si, mas da mensagem que o acompanha”. Sua maior preocupação é com o peso chileno, que está cotado em CLP$ 959 por dólar, após se desvalorizar em mais de CLP$ 30 nas últimas duas semanas.
O Chile apresenta uma taxa de desemprego de 9,5%, menor margem de manobra do banco central para ajustar as taxas de juros e uma elevada exposição ao cobre. Cáceres alerta que o fortalecimento do dólar pode exercer pressão sobre o metal e prejudicar os termos de troca do país.
Sua análise sobre o Brasil aponta para outro ponto de vulnerabilidade. A taxa de câmbio está em BRL$ 5,15, enquanto o déficit fiscal e os cortes nas taxas de juros realizados este ano reduzem parte da margem de segurança proporcionada pelo diferencial de rendimentos. A Colômbia acrescenta a sensibilidade do peso às oscilações do preço do petróleo.
A Ebury propõe uma distribuição diferente do risco. Diego Barnuevo considera que “o impacto sobre as moedas latino-americanas será desigual, sendo que aquelas que oferecem taxas de juros mais altas e que concentram uma proporção maior das posições do carry tradeestarão mais expostas”.
A Barnuevo destaca especialmente o real brasileiro e o peso mexicano, enquanto a moeda colombiana também estaria exposta, em termos teóricos, embora fatores internos tenham contido as pressões de baixa. Para o Chile e o Peru, a Ebury considera menor o efeito isolado do aumento devido ao seu reduzido diferencial de taxas em relação aos Estados Unidos.
O cobre traz uma ressalva para o Chile. Barnuevo alerta que “o peso chileno pode acabar sendo mais afetado por possíveis quedas no preço do cobre, que costuma se desvalorizar com um endurecimento da política monetária do Fed”. Esse fator amplia o efeito da política monetária dos Estados Unidos para além do diferencial de taxas.
O carry trade será um dos principais canais. Cáceres explica que, quando o Fed aumenta as taxas enquanto os bancos centrais latino-americanos as reduzem, o diferencial diminui e as posições financiadas em dólares perdem atratividade.
Para a Ebury, o diferencial “é o fator determinante do carry trade na América Latina e aquele que exercerá maior influência no mercado cambial nesta semana”. Em horizontes mais longos, Barnuevo também leva em conta as eleições brasileiras, as negociações comerciais entre o México e os Estados Unidos e as matérias-primas.
A principal referência desta quarta-feira será, portanto, o novo gráfico de pontos. Cáceres resume a importância da reunião ao afirmar que “a decisão de amanhã não é o evento. O dot plot e as declarações de Warsh são o evento”.
A Ebury concorda com a importância das projeções, embora duvide que a reunião esclareça o próximo passo. Barnuevo considera improvável que haja um sinal claro sobre dezembro, devido à aversão de Warsh à orientação prospectiva e à incerteza relacionada à guerra no Irã.
O mercado deverá observar até onde se deslocam as projeções dos membros do Fed, as novas previsões de inflação e crescimento e o tom das declarações de Warsh. Desses sinais dependerá se o aumento ficará restrito a um ajuste ou se as taxas de juros dos EUA, o dólar e os diferenciais voltarão a alterar o equilíbrio dos ativos latino-americanos.